王震寰

资产负债表、现金流量表和利润表就像人的体检表，通过各项指标，你可以观察公司的财务健康状况。每张表都有不同的解读方法，但是整体而言，“反常必妖”是观察几张表的着眼点：和其他表不能铆合的、时间序列上有异常趋势的，都值得多加注意。但显示的数字只是我们理解企业财务健康水平的一个起点，对企业实际情况的判断是一门艺术，而不是简单的数字和算术。

一个企业的财务报表就像体检报告，能给我们系统展示企业的基本健康状况。公司的体检报告一般包括3张表——资产负债表、利润表和现金流量表。为了更形象地理解这三张重要的财务报表，我们不妨先把自己的家庭想象成一家公司。

资产负债表

要判断一个家庭的财务状况，要先看这个家庭有多少财产，欠多少债。了解公司的财务状况也一样，首先要看这家公司的资产负债表，了解它的财富状况和负债水平。

资产

现金、银行存款、金融资产、厂房机器，都属于公司资产，对应一个家庭的房产、现金、投资项目等。

在关注一家公司的时候，投资者到底应该关注众多资产中的哪一项？这个问题其实没有固定答案。正如餐饮店老板家的资产结构和大学教授家的资产结构可能大相径庭一样，不同公司的资产类型非常不同。比如，制造业公司的厂房、机器等固定资产比例比较重要，而互联网公司的人力资本、知识产权等无形资产比例则更值得关注。

负债

很多人会觉得负债是越少越好。但就像前面章节论述过的，对个人来说，“借贷买房”常常是更好的选择。对公司来说也是一样，尤其在利率下行的时代，负债率过低可能是资金配置效率不高的表现。

那一家公司保持多少负债率是合适的呢？这个问题也没有固定答案，但要注意两点。

第一，不同行业有不同的负债率。房地产行业可用于抵押的产品比较多，负债率也较高。而轻资产运营的服务型企业的负债率则相对较低。所以评估企业的负债率，要横向比较行业负债率的平均值。

第二，经济上行的时候，钱也比较“便宜”，增加负债其实对公司有好处，经济下行的时候，过高的负债率就可能会成为压死骆驼的最后一根稻草。所以，评估负债率还要纵向区分经济上行期和经济下行期。

了解了资产和负债，就对资产负债表有了基本认识。这时要注意不被资产规模幻觉迷惑。比如，一个人拥有5套房子，资产规模看上去很大，可这些资产绝大部分来自银行贷款，银行贷款甚至已经占到了房款的80%至90%，这意味着这个人的债务压力已经很大，其财务状况随时处于比较危险的境地。这就是资产规模幻觉。企业资产规模虽然重要，但资产结构更能说明其健康状况。

利润表

公司体检报告的第二张表是利润表，也叫损益表。

在这张表中，投资者最需要关注的是收入和支出的结构与净利润，即收入支出的差值。

收入与支出的结构

公司的收入和支出可以分为与主营业务相关的收入支出和与非主营业务相关的收入支出两部分。

对于普通个人或家庭来说，主营业务收入就是工资收入。这部分收入占家庭总收入的比重越少，证明家庭的财富弹性越大。但这一点上，企业和家庭很不同。

财务状况良好的企业通常在收入支出结构上有个共同特点：收入和支出都主要来自主营业务，也就是我们常说的主营业务非常“干净”。

从财务的角度来说，那种营业外收支占比很大的企业，一般多少都有点猫腻。A股市场上，很多出问题的企业都呈现出营业外收支比较复杂的情况。

净利润是投资者最关注的一个数字，也是判定一家公司是否能替投资者赚钱最直观的标准——如果上市公司公布的历次季报或者年报都显示它的净利润很高，超过市场的预期，上市公司的股价就很可能会上涨，反之，则会下跌。

但要注意，利润是一个可以轻易被更改、操纵的数值，所以利润表上呈现出来的利润很可能没反映出上市公司的真实情况。金融学术语“盈利操纵”，指的就是公司为了提升股价，给利润进行的“美颜”和“整容”工作。投资者看到的利润表，就像女生美颜过的自拍照一样，很有可能跟本人真实面目差异甚大。

利润之所以容易被操纵、是因为利润表是按照权责发生制原则编制的。

权责发生制指的是，只要权利和责任已经发生转移，就要把它记录在案。举个例子。商贩批发了一筐50元的苹果，用100元的价格把它卖出去，利润是50元。这叫作收付实现制，钱货两讫。如果商贩将这筐苹果，签订了一个以100元卖出的合同，或者先发货给对方，但对方还没有支付货款。这种情况下，商贩实际上没有收到钱，但是按照权责发生制，利润表上会显示50元的利润。换句话说，权责发生制下，账面上已有利润跟是否赚到钱是有差别的。

再举一个极端的例子。一家公司有100万元利润，但全部都是应收账款，这意味着钱并没有被收回。按照税法规定，即使钱没有收回，仍然需要缴纳25%的企业所得税。所以，真实的情况更可能是，税务部门收走了利润部分应缴纳的税款，这家公司不但没拿到钱，反而支出了25万元。

换句话说，不同会计定义和准则下，对同一个公司，我们很可能看到完全不同的数据，得到不同的解读和决策。这种差异，为修饰利润留下了很大空间。

同时，由于股票价格对利润的反应特别敏感，所以很多企业有动力对其进行美颜。“洗桑拿”“寅吃卯粮”等都是常用的美颜手法。有本叫《手把手教你读财报》的书中，详细地描述了一个“洗桑拿”的真实案例。

一家公司某年亏损1亿元，但董事长却借助财务报表让公司在账面上实现了盈利。具体操作是；公司账面上有一幢价值3000万元的楼，在银行有1.6亿元的贷款。公司先和银行签一份合同，将那幢价值3000万元的楼作价1.6亿元卖给了银行，相当于还了原来1.6亿元的贷款。接着，公司又跟银行签了一份合同，把这幢1.6亿元的楼从银行买过来，但先欠着房款。这样一来，3000万元的一幢楼一倒手在报表上就变成了1.6亿元，企业在账面上获得了1.3亿元的利润，账面上原本1亿元的亏损瞬间变成了3000万元的净利润。两份合同，银行和公司之间的实际债务关系完全没有变化，但财务报表却不费吹灰之力，实现了华丽转身。

这还不是给公司利润“洗桑拿”的唯一方法。很多时候，公司还会利用资产价格的变化，特别是存货资产价格的变化给利润“美颜”。

比如一家公司在20世纪90年代囤了大量的BP机，可是现在这些BP机价值还不到原来的1%。正常情况下，在财务报表上，这些存货资产的价值应该定期进行减计。但是如果按照这种方法减计存货资产，就会影响公司当年利润。所以经常有公司一直拖着不对这些资产进行远期减计，而等到某一年忽然减计，通过这一年的大亏损，使其他年份的利润看起来比较光鲜。这种“洗桑拿”的行为就是利用了人记忆力短促的特征，让公司“牺牲这一年，幸福很多年”。我们总开玩笑说“鱼的记忆只有7秒”，其实投资者的记忆也一样短暂。

除此之外，“洗桑拿”有时还有更深层次的目的——操纵股价。2000年美国在线以1810亿美元的价格收购了时代华纳，收购之后，公司股价狂飙。但是没有人注意到，两家公司合并以后，商誉（品牌的商业价值)的估值可能会有变动。两年以后，美国在线-时代华纳宣布当年商誉减值1000亿美元，这一消息致使股价大跌。而在此之前，很多内部人士和机构投资者都早已获利出逃。

除了洗桑拿外，通过挪移收入和费用从而“寅吃卯粮”来操纵利润也是常见手法。假设一家公司跟某销售商的年均销售额度是5000万元，利润1000万元。当公司希望把盈利做大时，可以和销售商协商将明年的合同签到今年。这样一来,利润表上的收入马上会变成1亿元,利润也就变成了2000万元,这家公司的股价自然就会上涨了。这就是挪移收入操纵利润的方法。

费用也可以挪移。公司的会计费用中，都有折旧这个科目。所谓折旧、是固定资产在使用过程中因损耗而扣减的资产价值。一个花1000万元买的机器设备可以用5年，每年折旧费就是200万元。公司只要稍微调整一下固定资产的折旧年限，就可以操纵利润了。比如说，一台机器设备原本5年的使用年限延迟到10年，每年的折旧费用就从200万元变成了100万元，利润就增加了100万元。

有的共享单车公司号称一辆车的成本是3000元，给出3到5年的折旧期。但事实上，一辆车很有可能一年不到，就连尸骸都不见了。这就意味着单车的实际折旧期比公司给出的要短很多，公司费用被大大地低估，财报上显示的亏损也很有可能也被严重低估。这些都是挪移费用操纵利润的方法。当然，操纵利润的方法还有很多。比如，企业这一年的利润不好，就可以通过变卖资产增加一次性的非营业收入，让这一年的利润表好看一些。这种和民间败家子变卖家产一样的行为叫非经常性损益。直到几年以后，大家才意识到，那些外表光鲜的大户人家，其实早就被掏空了。

这些例子都告诉我们，利润虽然是最重要的财务指标，但由于可操控和美化的空间太大，在看利润这个数字的时候要非常小心。

一个有趣的现象是，近二三十年来，资本市场上越来越多长期没利润也活得很滋润的公司。美国亚马逊自1997年上市以来，20多年间一直是以零利润甚至负利润经营的，但是股价却涨了200多倍。还有很多我们熟悉的独角兽公司，迄今利润都是负的，但市场却给予了这些公司很高的估值。

投资人究竟是怎么判断这些企业的潜力的呢？这牵涉到另一个判断企业健康情况的重要指标：现金流。这些企业即使没有利润，但几乎都有巨大的现金流。

现金流量表

现金流之于企业，就像血液之于人体。失血过多，人就会有生命危险；而现金流枯竭，对企业来说也是致命的。公司体检报告的第三张表就是现金流量表。

利润表和现金流量表都关于资金流量，但侧重点不同。前者重点讨论的是企业的经营能力，后者重点考虑的是企业资金的流动性。我们用一个生活中的例子来说明。

一个年轻人租房，房租需要押一付三，即每季度初这个年轻人得准备一笔钱给房东。从利润表来看，年轻人这三个月的财务状况没有变化。因为利润表遵循的是权责发生制，而房客每个月的房租都是一样的。但如果看现金流量表就不一样。现金流量表遵循的是收付实现制，它不记录账面的利润，只记录到手的钱和花出去的钱以及净现金流是多少。所以年轻人每季度第1个月的现金流量表的数据会不好看，后面两个月则会有很大改善。

在理想状态下，一个企业如果主业单纯、应收或者应付账款适度，也不追求过度扩张，现金流和利润应该呈现出高度相关或一致的局面。

所以，一旦出现利润表和现金流量表大规模背离的情况，我们可以对企业财务的稳健性打个问号。

从现金流量表中观察企业财务状况是个技术活儿，其中最要紧的一条就是要辩明现金流来源，判断企业是否有自我造血的功能。

我们以几年前很火的摩拜单车为例，来拆解一家公司现金流的三种不同形式。

第一种是筹资性现金流。摩拜单车刚创立时，企业没收入，从投资人手里融了资，账面有了现金流。这种现金流叫作筹资性现金流。

筹资性现金流尤其对初创公司的扩大发展非常重要。就像一个人自我造血能力不足时就要输血一样，初创企业可以通过多轮融资满足自身现金流的需要，争取更大的存活概率。

上市公司也有筹资性现金流。比如通过增发股票或发行债务的方式筹到的钱就属于筹资性现金流。

第二种是经营性现金流。接下来，摩拜单车开展租车业务，客户每次用车后收取一定的费用，这是摩拜的主营业务。通过主营业务获得的资金就是营业收入，被称为经营性现金流。

一个运转良好、主营业务清晰的企业，经营性现金流一定是非常稳健的。比如A股市场的模范生——茅台，它绝大多数的现金流都来自白酒的销售利润，经营性现金流非常稳健和可观。

第三种是投资性现金流。

摩拜单车一开始被市场追捧，能不断地获得融资。即使在拓展业务上花费巨大，但账上还是有不少闲置资金。管理层就用这些资金投资各种项目，甚至买理财产品，这些钱叫作投资性现金流。所以，投资性现金流就是一家公司在非经营性投资项目上的资金进出。银行存款、理财产品的利息、项目的投入和收益等都属于投资性现金流。真正身体强壮的人一定具有良好的自我造血功能，企业也一样。一家企业能够长久地活下来，有强有力的经营能力、能创造稳健的经营性现金流才是核心竞争力。

市场认识上曾有些误区，认为企业只要能“融到钱”就可以，这是很短视的想法。投资人看中的是一个企业未来的盈利能力，即未来创造经营性现金流的潜力。这两年很多拿到风投的企业倒闭或者估值大跌，本质上就是没有良好的经营性现金流，或者没让投资人看到其未来创造经营性现金流的机会。

“现金流”对普通投资者也是相对实用的概念。

第一，有公开数据的公司，直接看现金流量表上的“经营活动现金流净额”即可，它表示的就是企业的经营性现金流。如果这家公司的这一指标长期为负，就证明公司的自我造血能力很差，可以不将它作为接下来投资的考虑对象了。

第二，如果是初创公司，要仔细评估它在未来创造经营性现金流的能力，而不能仅看它的筹资能力。比如，共享单车这个模式在前两年特别火。2016年我在朋友圈谈过自己的观点，认为这种模式低估了占用城市公地的成本，也就是大大低估了财务数据中的费用部分，所以在未来很难持续地产生正的经营性现金流。当时这个判断遭到很多攻击，但一年之后，不幸一语成谶。

所以，很多准确的“预测”其实并不神秘，都是基于一些非常基本的逻辑。普通投资者理解了这些逻辑，自然也能够对很多商业行为做出更好预判。

“现金流”也有坑

评估一家公司，现金流比利润更靠谱。因为现金流量表采用的是收付实现制，在会计处理上更难造假。但是，“更难操纵”并不意味着不能操纵，当利益诱惑足够大的时候，还是会有人想出种种办法来美化现金流，操纵市场。

A股有一家农业公司，主营业务是茶油，曾使用过一种叫作“体外循环”的方法来美化现金流。首先，从公司提取一笔自有资金。虚构原材料采购、基建等交易项目，让这笔钱就以项目名义流到公司之外。然后，公司在农村收集了很多人的身份证，用这些身份证在银行开设账户，然后将之前流转到公司之外的钱以销售款的名义打回公司内部。这样的操作使公司现金流量表的经营性现金流增加，造成了一种公司业务发展一日千里的假象。凭着这样的操作，这家企业还登上了创业板。

这种“体外循环”操纵现金流的方法，在中国的创业板、中小板以及新三板市场上并不少见。所以有时候，我们看到的美好的“经营性现金流”可能是个泡沫，或者是个陷阱。

普通投资者怎么才能在财务报表中识别公司的真面目呢？可以通过以下两点。第一是看全局。在关注企业财报时，投资者一定要整体地看资产负债表、现金流量表和利润表这三张表。因为它们是一个自洽、平衡的整体。一个地方变动，一定会引起另外一个地方变动。比如反映在利润表上的挪移费用、给资产“洗桑拿”等美颜利润的行为，一定会在现金流量表或者资产负债表上显露出来。

第二是看异常点。一是纵看，即看这一年的财报是不是和其他年份有明显差异。如果公司某一年的利润或者费用特别高，这就是异常点。

   二是横看，就是看这一年这家公司和它所在行业的其他公司相比，是不是很不一样。如果有较多异常，则需要加以注意。比如在上面提到的财务造假案中，审计人员发现这家公司披露的数据显示公司员工的人均净利润水平远远高出同行业其他公司。作为一家农业加工企业，这家企业2011年的人均净利润甚至超过了同期银行业的净利润水平。这明显是一个异常点，审计人员以此为突破口继续查证，很快就发现了造假痕迹。